瀝青與燃料油期貨首日交易活躍程度對比

2004年8月25日，上期所掛牌上市了國內首個原油系列能源期貨品種--燃料油期貨。上市首日，燃料油期貨表現即十分活躍，掛牌的7個月份合約均有成交，總成交超過9萬手，總持倉接近1.5萬手。各月份合約均以高于掛牌基準價2098元/噸約50-100元/噸的紅盤報收。

而時隔9年后的10月9日，國內第二個原油系列能源期貨品種--瀝青期貨再次在上期所披掛上陣。瀝青期貨首日表現活躍程度大大超過燃料油。由于基準價定得較低，瀝青期價呈高開低走之勢。除掛牌僅有的兩個月份合約成交火爆外，其他六個季度合約也均有成交。總成交量超過34萬手，總持倉量超過7萬手。各月份合約均以高于掛牌基準價4458元/噸報收。

瀝青與燃料油雖然均為原油下游產品，但二者在用途上卻不可同日而語。目前市場人士將燃料油期貨日漸沉寂的主要原因歸咎于被修改成了大合約之故，其實這僅是表面現象。深層次原因在于作為污染性較強的礦物燃料，在當今社會環保意識日益增強的背景下，加上成本等原因，燃料油的用途已到了窮途末路。而瀝青作為基礎建設中價廉物美的鋪路材料，越來越受到市場的青睞。瀝青替代燃料油在期貨市場上的地位已成必然。

瀝青也是國內最為市朝的商品之一，價格基本上不會受到來自政策面的硬性干預。快速發展的公路等基礎設施建設推動了中國瀝青生產和消費的快速增長。截至2012年年底，全世界共有80多個國家和地區擁有高速公路，總里程超過23萬公里。中國以85222公里居于世界第二位，僅次于里程為88730公里的美國。2008-2012年，我國瀝青表觀消費量年復合增長率為12.70%，遠高于原油的5.75%和汽油的6.48%，僅稍低于柴油的13.06%。根據國家統計局數據，2012年國內瀝青產量為1862萬噸，同比增長16%，相對于2000年全國瀝青產量483萬噸，累計增幅高達286%。2012年國內瀝青表觀消費量為2126萬噸，同比增長12%。增長的主要原因是中國公路建設規模持續擴大，特別是2009-2010年大量道路項目的開工刺激了瀝青用量增長。2000-2012年我國高速公路里程增加了422%，年復合增長率高達14.77%。持續增加的需求刺激了國內煉油企業對于石油瀝青的生產，國內供給量顯著增加，國產瀝青的路面使用性能明顯提高，對外依存度也由2007年的25%降至2012年的13%。2012年全國瀝青總進口量273萬噸，其中十大進口商的瀝青進口總量達161萬噸，占總進口量的59%。上期所推出瀝青期貨的理由比推出燃料油期貨的理由更為充分，更受到市場的關注。

瀝青價格與國內宏觀經濟的景氣度高度相關

包括瀝青在內的所有原油加工精煉后的產品都是以原油價格為參考基礎，并在此基礎上確定其升貼水關系。根據上期所的研究結果，如用過去10年(2004-2013年)的國產長三角重交瀝青價格與布倫特原油價格進行簡單的回歸模型測算，布倫特原油價格上漲1美元/桶，瀝青價格上漲31.3元人民幣/噸。按匯率調整后的數據，布倫特原油價格上漲1元人民幣/桶，華東瀝青批發價將上漲4.80元/噸，相關性系數為0.75。因此原油價格對瀝青的定價有著極其重要的影響。目前，紐約原油期貨價格(NYMEX)是全球主要的原油定價中心之一，瀝青與原油之間較強的聯動性，決定了兩者在大勢上保持一致。因此判斷預測瀝青的價格走勢就不能不看紐約原油期貨價格走勢。

那是否就意味著瀝青期貨市場今后將完全成為原油的影子市場呢？答案是否定的。原油市場是一個國際性的市場，價格波動受到國際宏觀經濟、地緣政治局勢、美元漲跌、原油供需等多方面的影響；而瀝青作為原油下游產品之一，雖然其價格在很大程度上受到國際原油價格波動的影響，具有一般能源產品以原油為龍頭的大宗產品的通性，但與原油相比，瀝青是一個更趨區域性的品種，一方面受到原油價格影響，另一方面更受到國內投資環境、道路建設進程、煉廠產能及開工率等因素的影響，即與國內宏觀經濟的景氣度高度相關。從需求端看，目前世界瀝青總產量的約85%被用于鋪設公路，特別是高速公路，也表明基建需求將是瀝青價格走勢的重要影響因素，包括與道路鋪設施工的天氣狀況也有很大關聯……可以說，瀝青價格受到的影響因素要比原油多得多。

盲目做多瀝青期貨并不可取

從目前的紐約原油價格來看，在兩次上沖110美元/桶的前期高點平臺未果后，原油進入下行狀態。四季度，由于原油輸出國持續增加原油供給，加上美國的頁巖氣革命，同時原油的主要消費地區新興經濟體國家由于自身的原因而增長放緩，歐盟等經濟復蘇又較為緩慢，原油的需求將受到抑制。此外，隨著政治解決敘利亞問題的明朗化，美國武力干涉敘利亞的可能性幾乎為零，這進一步加大了原油價格持續下行的概率。預計國際原油本輪下行目標應在90-95美元/桶的區間范圍。

就瀝青本身影響因素來說，從現貨供求關系看，截止到2013年8月，國內石油瀝青產量累計達1899.17萬噸，國內表觀消費量累計達2172.87萬噸，進口量達295.9萬噸，出口量達22.2萬噸，供求處于基本平衡狀態。進入11月中旬以后，我國絕大部分地區會下達道路施工停工令，進入冬儲季節，直至次年四五月份才會繼續開工。自2010年以來，國內石油瀝青價格均在第二季度出現上漲，因此，目前的瀝青價格處于周期性的調整期，正在構筑底部區域，上漲的轉折期應該在2014年春節過后。因而盲目做多并不可取。