投資要點(diǎn)：

華能水電發(fā)布2024 年三季度報(bào)告，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入194.18 億元，同比增加7.05%;歸母凈利潤(rùn)72.26 億元，同比增加7.78%;經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~143.46 億元，同比增加11.94%;基本每股收益每股0.38 元，同比增加9.09%;加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率9.86%，比上年同期增加1.26 個(gè)百分點(diǎn)。

其中第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入75.37 億元，同比減少1.27%;歸母凈利潤(rùn)30.56 億元，同比減少7.37%;基本每股收益每股0.16 元，同比減少5.88%;加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率3.89%，比上年同期減少0.33 個(gè)百分點(diǎn)。

公司前三季度業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)源自發(fā)電量同比增加公司單三季度歸母凈利潤(rùn)同比下降，但前三季度整體業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。

2024 年前三季度，公司發(fā)電量860.26 億千瓦時(shí)，同比增加3.82%，主要源自三個(gè)方面。一是新能源裝機(jī)大規(guī)模提升帶來(lái)的新能源發(fā)電量同比大幅增加，2024 年前三季度，公司新能源發(fā)電量29.71 億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)151.57%;二是公司瀾滄江流域?yàn)跖垺⑿澈团丛蓴嗝鎭?lái)水同比分別偏豐5%、3.6%和8.5%，2024 年前三季度，公司水力發(fā)電量830.56 億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)1.69%;三是云南省內(nèi)用電需求同比增加，西電東送電量持續(xù)增加，根據(jù)云南省能源局?jǐn)?shù)據(jù)，2024 年前三季度，云南全省全社會(huì)用電量2050.00 億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)11.8%。

費(fèi)用管控方面，2024 年前三季度，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率為10.19%，相較2023 年同期下降0.97 個(gè)百分點(diǎn)。

公司第三季度水電發(fā)電量同比下滑

在經(jīng)歷之前來(lái)水偏枯的兩年后，水電在2024 年迎來(lái)了來(lái)水由枯轉(zhuǎn)豐的業(yè)績(jī)機(jī)遇期。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2024 年前三季度，我國(guó)規(guī)上工業(yè)水電發(fā)電量10040 億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)16%;云南省規(guī)上工業(yè)水電發(fā)電量2381.83 億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)8.6%，全國(guó)占比23.72%。水電發(fā)電量短期受氣候等因素影響波動(dòng)較大，長(zhǎng)期來(lái)水存在均值回歸的規(guī)律。

進(jìn)入9 月份，水電未能延續(xù)來(lái)水偏豐的局面，9 月、10 月我國(guó)規(guī)上工業(yè)水電單月發(fā)電量分別同比下降14.6%、14.9%;云南省規(guī)上工業(yè)水電單月發(fā)電量分別同比下降17.6%、5%，其中9 月份云南水力發(fā)電量單月跌幅大于全國(guó)平均跌幅，10 月份跌幅收窄。在來(lái)水轉(zhuǎn)枯的背景下，公司第三季度水電發(fā)電量同5比.6下3%滑。

公司水電裝機(jī)容量A 股排名第二，電力裝機(jī)容量云南排名第一

截至2024 年6 月底，公司裝機(jī)容量2920.32 萬(wàn)千瓦，在云南省裝機(jī)規(guī)模第一，在建、籌建、前期裝機(jī)規(guī)模1500 萬(wàn)千瓦。公司托巴水電站1號(hào)機(jī)組已于6 月份投產(chǎn)，全部機(jī)組預(yù)計(jì)2024 年年底或2025 年初投產(chǎn)完畢，硬梁包水電站預(yù)計(jì)2025 年投產(chǎn)，2024 年新能源新增裝機(jī)目標(biāo)309 萬(wàn)千瓦，為公司水電、新能源發(fā)電帶來(lái)增量空間。

從能源保供大局出發(fā)，參股雨汪二期煤電與新能源一體化項(xiàng)目公司10 月30 日發(fā)布公告稱(chēng)，為解決云南省“十五五”期間電力保供緊張局面，公司擬作為參股股東與關(guān)聯(lián)人華能?chē)?guó)際共同出資成立合資公司，開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)雨汪二期煤電與新能源一體化項(xiàng)目，裝機(jī)容量2×100 萬(wàn)千瓦，將通過(guò)火風(fēng)光一體化開(kāi)發(fā)，實(shí)現(xiàn)綜合效益最大化。合資公司注冊(cè)資本29.6 億元，華能水電現(xiàn)金出資145,040 萬(wàn)元、持股49%。

公司水電電價(jià)存在長(zhǎng)期上漲空間

近年來(lái)公司水電平均上網(wǎng)電價(jià)水平呈現(xiàn)上升的態(tài)勢(shì)。公司水電平均上網(wǎng)電價(jià)由2019 年的199.60 元/兆瓦時(shí)上升到2023 年的218.85 元/兆瓦時(shí)。雖然保持上漲，但由于發(fā)電成本低，公司水電上網(wǎng)電價(jià)水平仍相對(duì)較低。水電電價(jià)長(zhǎng)期具備上漲的空間，隨著可再生能源發(fā)電比例的逐步提高、電力市場(chǎng)化改革的深入推進(jìn)，水電作為重要的清潔能源之一，其電價(jià)上漲有助于反映其環(huán)保價(jià)值和市場(chǎng)供需關(guān)系。從供需端看，云南省整體面臨著“電力電量雙缺”的局面，這對(duì)公司整體上網(wǎng)電價(jià)水平有較強(qiáng)的支撐水平。另外第三季度公司在水電發(fā)電量同比下降5.63%的背景下，單三季度營(yíng)收同比僅下降1.27%，推算公司單三季度電價(jià)同比實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。

盈利預(yù)測(cè)和估值

公司水電業(yè)務(wù)盈利能力強(qiáng)且可持續(xù)，堅(jiān)持水電和新能源并重發(fā)展，全面推進(jìn)瀾滄江水風(fēng)光一體化清潔能源基地建設(shè)。從中長(zhǎng)期看，公司水電電價(jià)具有較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，存在持續(xù)上漲的潛力，同時(shí)公司布局的新能源發(fā)電業(yè)務(wù)將會(huì)帶來(lái)新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)空間。

預(yù)計(jì)公司2024-2026 年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)分別為83.79 億元、95.00 億元和105.94 億元，對(duì)應(yīng)每股收益為0.47、0.53 和0.59元/股，按照12 月5 日9.41 元/股收盤(pán)價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)PE 分別為20.21X、17.83X、15.99X，考慮到公司估值水平和行業(yè)發(fā)展前景，維持公司“增持”投資評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：來(lái)水不及預(yù)期;供電區(qū)域和客戶單一風(fēng)險(xiǎn);電力需求不及預(yù)期;電價(jià)下滑風(fēng)險(xiǎn);項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期;其他不可預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)。