平安觀點：

國內噴吹煤領先企業，產量規模穩步上行。公司是山西潞安化工集團旗下主要上市煤企，煤礦資源集中于山西省內，生產動力煤和噴吹煤為主，公司成立于2001 年7 月，2006 年9 月在上交所上市;2019 年收購慈林山煤業100%股權，新增三座礦井、540 萬噸/年產能。2020 年，山西省進行規模化煤企改革，形成“2+3”新格局，省國資委將母公司潞安礦業集團100%股權無償劃轉至潞安化工集團，截至24H1，潞安化工持有公司61.44%股權。隨著公司旗下多座礦井產能核增和規劃新建，煤炭產銷呈逐年增加趨勢，2018-2023 年公司原煤產量年復合增長7.82%，商品煤銷量年復合增長7.63%，截至2023 年底擁有礦井23 座，在建5 座、在產 18座，先進產能達4820 萬噸，占總產能的98%，在山西省上市煤企中，公司煤炭規模排名靠前，2023 年產銷量排第二。同時，集團尚有一定注資潛力，潞安集團包括在建在內的10440 萬噸/年產能中，尚有19 座礦井-5710萬噸/年產能未注入上市公司，未資產證券化產能占集團總產能的54.7%，未來公司有望繼續承接集團煤礦項目，進一步提升煤炭產能規模。

貨幣資金顯著增厚，資產負債結構優化。2021 年煤炭供需錯配、市場煤價高漲，公司歸母凈利潤和經營活動產生的凈現金流大幅增加，貨幣資金顯著增厚，2022 年公司使用部分資金償還了大額負債，有息負債規模同比減少了近150 億元，資產負債率和有息負債率大幅下降，償債壓力顯著減小;截至2024 年三季度末，公司貨幣資金是有息負債的14.75 倍，有息負債規模僅余15.64 億元，有息負債率降至1.69%，利息費用率降至1.0%左右，當前現金流充裕，債務風險已降至較小水平。

積極響應國家倡導，現金分紅率大幅上調。公司多年維持30%左右分紅率，為積極響應國家鼓勵上市企業合理提高分紅率的倡導，同時隨著煤價抬升、利潤增厚，2022 年分紅率顯著上調至60%左右，2023 年現金分紅占經營活動產生現金流凈額的比例高達53.7%，據公司計劃，2024 年分紅率或仍將穩定在60%。假設2024 年公司歸母凈利同比減少55.1%至35.54億元(據本報告預測)，現金分紅率和2023 年保持一致，截至2024 年11月12 日，公司股息率約為4.6%，高于十年期國債利率約2.5 個百分點。

市場煤價走勢判斷：需求預期改善，煤價穩中有升。動力煤：今年動力煤整體走勢穩中有降，上半年同比下降14.4%，8-9 月我國火電發電量重回同比正增長，動力煤價企穩回漲，9 月中下旬以來，隨著夏季耗電旺季結束，重點電廠煤炭日耗回落，后續需求等待供暖旺季的來臨，但基本會在預期內，因此煤價仍將以穩為主，我們預期四季度秦皇島港動力末煤(Q5500)均價在890 元/噸左右。噴吹煤：今年以來受地產行業景氣偏低、建材成交數據較差的影響，噴吹煤價格同比下降，但自9 月下旬以來，傳統建材旺季到來，疊加一攬子宏觀經濟刺激政策密集出臺，粗鋼高爐開工率回暖、鐵水產量見底回升，噴吹煤價格企穩回升。我們認為本輪鋼材價格的快速拉漲是多項利好政策驅動下的預期改善，實際下游剛需仍未明顯改善，因此上漲缺乏實質性動力，但價格重心上移后鋼廠盈利出現環比修復，終端鋼廠需求改善對噴吹煤市場價提供一定支撐，我們認為后市噴吹煤價仍以持穩為主，重點關注地產政策實施效果和重點鋼材表需實際回暖情況。

盈利預測及投資建議：潞安環能作為國內規模上位列第二梯隊的噴吹煤領先生產企業，盈利能力居前，產銷量逐年穩步增加，相對低長協比例使得公司煤炭售價彈性較大，后市煤價企穩回升，公司業績有望回暖;同時，自2022 年公司償還大額有息負債后，資產負債結構持續優化、貨幣資金顯著增厚，且集團尚有一定注資潛力，公司充裕的現金流可為未來煤礦收購和產能擴張提供資金支持。預測2024-2026 年公司營收分別為358.52、376.17、386.64 億元，歸母凈利潤分別為35.54、40.21、43.17 億元，對應2024 年11 月15 日收盤價PE 分別12.6、11.2、10.4 倍。公司煤炭儲量和產量規模排名靠前，量價具有一定彈性;償債壓力小、現金流充裕，高分紅兌現率較高;同時，集團注資尚具潛力，未來煤炭產能仍有提升空間，首次覆蓋給予“推薦”評級。

風險提示：1、國內煤炭產量超預期增加的風險。若國內煤企在建礦井投產進度超預期，煤礦項目批復進程超預期，則可能造成煤炭產量大幅增加、供應過剩的風險。2、礦山安全事故發生的風險。礦山安全事故頻發，政府持續加強礦山安全管理，公司產量可能會受到較大影響。3、供暖季耗煤需求不及預期，地產政策實施效果未達預期的風險。若后市冬季供暖所需煤炭消耗量不及預期，煤炭庫存持續高位，可能導致動力煤價缺乏支撐;若地產政策效果未達預期，鋼材需求難回暖，可能導致噴吹煤價重新回落。4、煤企資本開支增加，股息率和分紅比例下調風險。如果煤企大幅調增資本開支，加大基建項目開發力度，則一方面可能導致煤炭供應增幅超預期，另一方面用于股息分紅的現金減少，可能造成煤企下調股息率和分紅率。