三季度業績環比顯著改善。2024 年前三季度，公司實現營業收入682.72 億元，歸母凈利潤-39.73 億元;24Q3，實現營業收入244.75 億元，環比增長1.03%，歸母凈利潤-8.44 億元，環比大幅減虧，毛利率8.90%，環比提升3.47pct，經營活動現金凈流量20.27 億元，貨幣現金與交易性金融資產合計達310.93 億元，現金狀況良好。

硅料：先進產能投放，行業底部有望反轉。24Q3，公司繼續推動降本增效，樂山、保山基地也處于豐水期電價，硅料的生產成本環比二季度顯著降低，高純晶硅業務實現環比減虧。目前內蒙三期20 萬噸項目已投產，正處于產能爬坡期。我們認為憑借新產能的規模和技術優勢，公司有望進一步鞏固硅料的成本優勢。根據中國有色金屬工業協會硅業分會公眾號，通過供給側結構性改革，有望推動晶硅光伏行業走回正常軌道，我們認為提升能耗、品質等標準，加強行業自律等措施將加速價格回歸合理和實現優勝劣汰。

電池片：N 型產能快速上量，研發不斷取得突破。公司的TNC 電池片處于行業領先水平，目前公司已完成所有PERC 產線改造，雙流 25GW TNC 電池新項目也已逐步投產，預計年底N 型電池產能將超過100GW。根據通威股份公眾號，10 月30 日，公司THC 210 異質結組件最高輸出功率達到776.2W，光電轉換效率達到24.99%，23 年以來第9 次刷新紀錄。我們認為公司對TOPCon、HJT、BC、疊層等均有深厚的研發積累，將保障公司在未來量產過程中取得領先。

組件：陸續簽訂海外大單，海外占比逐步提升。公司的組件業務目前正快速成長，根據通威集團公眾號援引CCTV 報道，24 年以來，通威新增開發南非、阿聯酋等重要市場，并相繼獲得西班牙、羅馬尼亞等海外知名客戶組件訂單，公司海外業務的占比在持續提升。10 月23 日公司與澳大利亞分銷商BlueSun Group 簽署戰略分銷協議，未來5 年將向其提供1GW 組件。公司月度海外組件出口占比已增長至10%左右，我們認為海外出貨占比有望不斷提升。

盈利預測和估值分析：2024-2026 年，我們預計公司每股凈資產分別為11.31/12.27/14.07 元，參考可比公司PB 均值，我們給予公司25 年3.0-3.2倍PB，對應合理價值區間為36.82-39.28 元，給予“優于大市“評級。

風險提示：新技術研發不及預期;新業務布局不及預期;產品價格波動;政策風險;業績下滑的風險;需求不及預期;原材料價格波動風險。