4Q22 業(yè)績(jī)高于我們預(yù)期

公司公布2022 年業(yè)績(jī)：實(shí)現(xiàn)收入729.89 億元，同比+77%，歸母凈利潤(rùn)55.33 億元，同比+171%，落在此前指引上限。4Q22 實(shí)現(xiàn)收入236.66 億元，同比+56%，環(huán)比+13%;歸母凈利潤(rùn)22.43 億元，同比+209%，環(huán)比+41%。業(yè)績(jī)略超我們和市場(chǎng)預(yù)期，我們認(rèn)為主要由于單價(jià)提升疊加運(yùn)費(fèi)下降所致。

我們測(cè)算4Q22 出貨(含自用)12.65GW，同比+59%，環(huán)比+11%;對(duì)應(yīng)單瓦盈利約0.18 元/瓦，環(huán)比+4 分/瓦。其中，我們估算4Q22 公司組件不含稅售價(jià)或環(huán)比增長(zhǎng)近6 分/瓦(或部分受益于高價(jià)美國(guó)市場(chǎng)出貨占比提升~3ppt，而美國(guó)區(qū)售價(jià)較其他區(qū)域高出~10 美分/瓦);單位成本環(huán)比下降~3分/瓦(其中運(yùn)費(fèi)環(huán)比下降約6 分/瓦)，售價(jià)上升多于成本上升帶動(dòng)盈利能力提升，4Q22 綜合毛利率環(huán)比提升3.8ppt 至17.6%。

發(fā)展趨勢(shì)

全球化布局，有望受益于光伏市場(chǎng)多點(diǎn)開花。根據(jù)公司展望，預(yù)計(jì)今年全球光伏裝機(jī)在370-400GW(DC)之間，同增34%-45%，且考慮到海上庫(kù)存等因素，或還有20%左右的彈性空間，分市場(chǎng)來(lái)看：根據(jù)當(dāng)前組件通關(guān)進(jìn)展，公司預(yù)計(jì)美國(guó)光伏需求有望修復(fù)至30GW-40GW 左右，公司前瞻性布局美國(guó)市場(chǎng)，在美國(guó)建立2GW 組件產(chǎn)能將于今年年底投產(chǎn)，我們認(rèn)為有望充分受益于美國(guó)市場(chǎng)的高需求彈性和高盈利;歐洲有望維持在80+GW 需求;新興市場(chǎng)來(lái)看，印度有望恢復(fù)至13GW，巴西預(yù)計(jì)10-15GW。

N 型產(chǎn)品逐漸放量，盈利能力有望穩(wěn)中有升。公司依托自身技術(shù)優(yōu)勢(shì)，推出新一代N 型高效組件DeepBlue 4.0 X，相比于主流p 型組件， BOS 成本可降低約2.1%，LCOE 成本可降低約4.6%。公司N 型產(chǎn)能布局持續(xù)推進(jìn)，根據(jù)公司規(guī)劃，2023 年末公司N 型電池產(chǎn)能將達(dá)到近40GW，電池總產(chǎn)能72GW，N 型電池產(chǎn)能占比超50%。當(dāng)前公司TOPCon 產(chǎn)品售價(jià)相較于PERC 有約1.5 美分/瓦的溢價(jià)，且成本已和PERC 打平，我們認(rèn)為在公司TOPCon 技術(shù)的布局下，有望享受新技術(shù)帶來(lái)的超額利潤(rùn)。

盈利預(yù)測(cè)與估值

由于組件銷售單價(jià)提升以及運(yùn)費(fèi)下降超預(yù)期，我們上調(diào)2023/2024 年凈利潤(rùn)18%/17%至95/111 億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023/2024 年14/12 倍市盈率，維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)。考慮行業(yè)估值中樞回落，我們維持目標(biāo)價(jià)78.15元，對(duì)應(yīng)2023/2024 年23/19 倍市盈率，較當(dāng)前股價(jià)有37%上行空間。

風(fēng)險(xiǎn)

光伏裝機(jī)不及預(yù)期，新技術(shù)產(chǎn)能釋放不及預(yù)期。