今年以來，光伏市場需求持續旺盛。光伏組件(即太陽能電池板)一人得道，光伏膠膜也跟著雞犬升天。

所謂光伏膠膜，是光伏組件的封裝材料。膠膜覆蓋于電池片上下兩面，和上層玻璃、下層背板(或玻璃)通過真空層壓技術合為一體，組成組件。

2006年以前，光伏膠膜市場基本由美國或日本企業壟斷。后來，國內以福斯特(603806)為首的企業，通過自主研發和技術合作等方式，逐漸突破了膠膜的技術壁壘。并且，憑借價格優勢，迅速占領了全球市場。

2020年，福斯特全球出貨占比高達54%，如今市值已超千億。

去年初，市占率排名前三的海優新材(688680)，也成功登陸了科創板。雖然市值還不到200億，與老大相差甚遠。但其增長明顯，2021年營收翻番。

那么，隨著光伏市場擴大，海優新材作為賽道新銳，能否成為第二個福斯特?小小膠膜，前景究竟如何?

小小膠膜，前景如何?

分析公司之前，先來看看膠膜這個行業，前景是不是真有這么廣闊?

1、百億市場，千億巨頭

對光伏組件而言，光伏膠膜是一種不可或缺的存在。一方面，膠膜需要保護電池片，延長光伏組件的使用壽命。另一方面，要使陽光最大限度的透過膠膜達到電池片，提升光伏組件的發電效率。

但是，比起電池片等核心構件，光伏膠膜的地位，實在是很不起眼。膠膜在組件成本占比大概只有5%-7%。這就意味著，這個行業市場規模并不大。

貢獻了全球一半貨源的福斯特，2021年度膠膜營收也就118.34億。照此推算，全球市場規模大概也就200億出頭。

假設未來三年，全球光伏裝機量仍然能夠保持30%的增速(中國2021年光伏裝機量增速明顯放緩)，那么膠膜市場翻番后，也不過就500億左右。

這個百億賽道，又能出來幾個千億巨頭?

2、擴產容易，供大于求

光伏膠膜行業，還有個明顯特點，輕資產且擴產周期短。

在光伏各環節中，膠膜是典型的輕資產環節。2021年度，海優新材固定資產營收占比只有10.86%，福斯特固定資產營收占比相對略高，但也只有15.57%。

輕資產導致膠膜擴產周期較短，而且擴建產能相對容易。

這種特性也就決定了，即便未來膠膜市場需求翻番，也不太可能出現供給缺口。膠膜或將長期處于供大于求的狀態。

賽道新銳，增收不增利

回到公司層面來看，得益于光伏裝機量的增加，海優新材增長勢頭強勁。只是增收不增利的弊病也很明顯。

1、增收不增利

2021年及2022年一季度，海優新材營收分別同比增長109.66%、118.87%。而同期，福斯特營收漲幅只有53%、38%。當然，海優新材增速高，一方面是占了基數小的便宜，畢竟二者營收規模相差近4倍。

但是，從絕對增量來看，2022年一季度，福斯特營收增加10.7億，海優新材增加6.7億。明顯可見，4倍的差距正在逐漸減小。

照此趨勢，海優新材的業務規?；蚩蓪崿F后來者居上。

只是，從利潤角度來看，就沒這么樂觀了。

過去一年及一期，海優新材和福斯特的業績都有一個明顯特點，即增收不增利。這是因為行業上游樹脂漲價(膠膜原材料)，膠膜生產成本增加。下游又因硅料漲價，成本壓力貫穿光伏全產業鏈。所以，整個膠膜行業，利潤空間都在被壓縮。

而面對同樣的外部環境，海優新材營收和利潤之間的差距，明顯要比福斯特更大。尤其是2021年度，福斯特營收增長53%，凈利潤增長40%。而海優新材，營收增長110%，但凈利潤漲幅還不到13%。

可見，海優新材雖然成長性可觀，但卻更多的是在為上游原料端做貢獻。

2、采購成本高

另外，從盈利能力來看，海優新材也和福斯特差了一個等級。2021年及2022年一季度，福斯特毛利率分別是25%、16%(這個降幅，說明福斯特盈利能力也受到了不小的挑戰)。海優新材只有15%、12.55%。

而比較銷售單價，二者相差并不大，海優新材甚至略高。那么其毛利率遠低于福斯特，只能說明其成本相對較高。

而膠膜的生產成本中，原材料占比高達90%。這么想想，造成盈利差異的原因，只可能是海優新材原料成本高于福斯特(這也就解釋了為什么海優新材增收不增利的情況更明顯)。

海優新材和福斯特，原材料都來自外采。但是，海優新材業務規模只有福斯特的1/4。這就意味著，在采購議價環節，福斯特必然具備更大的話語權。

如今，雖然海優新材業務規模增長明顯，但與福斯特之間，依然存在著無法彌補的差距。

3、現金流壓力大

福斯特的規模優勢，不僅影響采購成本，而且影響現金流。這一點，在上下游占款這個問題上，體現得尤為明顯。

光伏膠膜這個行業，上游原料主要采購自化工廠商，且以海外供給為主，通常采取現款結算。而下游客戶，主要是大型光伏組件廠商，常以商業承兌匯票或銀行承兌匯票結算，產品銷售回款周期較長。

所以，無論是海優新材還是福斯特，其應收賬款金額，都常年高于應付賬款。而且經營活動產生的現金流量凈額，經常為負。

不過，從數據來看，海優新材的資金占款問題，更為嚴重。

2021年度，海優新材應收賬款占全年營收61.24%，應付賬款占營收11.25%。差額50%。而福斯特應收賬款占營收27.81%，應付賬款占營收7.77%，差額20%。

可見，面對上下游客戶，福斯特地位要相對強勢。

從現金流來看，2021年度，福斯特經營活動凈流出1.47億，而海優新材，凈流出金額高達14億。截止2022年一季度末，其在手現金只有福斯特的1/8。

在膠膜這個需要較高運營資金支撐的賽道，海優新材明顯要承受更大的現金流壓力。

一超多強，恐難打破

總體來說，光伏膠膜算是一個小而不美的行業。

第一，市場規模不大;

第二，輕資產運營且擴產周期短。

即便光伏市場景氣，帶來了一定的增長空間，也不容易形成供給缺口。長遠來看甚至可能供過于求。

另外，從過去一年多的時間來看，無論是上游原料樹脂漲價，還是光伏硅料漲價，都會擠壓膠膜的利潤空間。同時膠膜企業，還容易被下游大客戶占款。

這兩個問題，在海優新材身上體現得尤為明顯。

福斯特能夠憑借半壟斷的市場地位，在原材料采購議價、以及下游資金回款等方面，有較高的控制權。但海優新材只能被動接受，毛利率低，現金流差。唯一的優勢是業務規模翻倍，可惜增收卻不增利。

如今光伏市場前景廣闊，海優新材乘勢而起。只是，想要打破福斯特的一超多強地位，恐怕也不容易。