背靠華電集團，貴州省唯一電力上市企業，公司為華電集團在貴州省的區域性水電上市平臺，截2021H1公司擁有控股裝機32305萬千瓦(均為水電)叔益裝機182.74萬千瓦，除水電外，公司積極開拓其他清潔 源項目，利用資源優勢開發梯級水光互補可再生能源基地，2020年底，公司建設的鎮良、競坪以及永新光伏電站(共計75萬千瓦)均實現井網發電，但由于項目仍處于工程消缺、系統功B完普階段，2021H光伏收入尚末并表，預計隨著阻砌并表因素消除，下半年光伏利潤并表將給公司業績提供支揮水電資源素賦優質，業績波動較大但是現金流優勢極其突出，公司所屬9座水電站均位于貴州"兩江一河(北盤江、美蓉江、三岔河)流域，由于來水方面主要依靠于降雨波動性較大，歷史上公司水電資產盈利也呈現大幅波動的狀態，但是我們需要強調公司水電業務具備極強的現金流優勢。一方面現金流的波動幅度要遠小于凈利潤：另外一方面公司水電機組整體利用小時并不高，導致度電折舊較其他水電較高，因而在實現同樣凈利潤的情況下，公司也擁有優于局行的現金流狀況，公司目前水電裝機投產時間較早，后續無新增水電項目投資。2015-2020年間公司全部現金流除派息之外均用于償還債務，以2020年為例，公司實現歸母凈利潤4.4億，凈利潤7億，公司折舊約8億元，經營現金流約216億，約為凈利潤的3倍，公司水電業務貢獻了極其充沛的現金流，過去由于缺乏增量項目，只能全部用于還債，未來公司的現金流將成為公司成長的充實保障。

水光互補商業模式極佳，公司切入新能源運營變道空間廣闊。水光互補項目一方面可充分利用水電獨有的調峰優勢，解決新能源消納問題，另一方面利用現有外送通道，降低外送成本提高通道利用率。依托公司存是的優質水電資源，公司2020年合計簽訂5GW的水光互補項目框架協議，其中75萬kw已于2020年底并網，初步建成了華電集團第一個流域梯級水光互補可再生能源基地，公司今年上半年新簽訂30萬kw項目框架協議，公司目前正全力推動項目拓展，2021年度目標"核準100萬千瓦，力爭200萬千瓦。我們強調公司光伏轉型目標堅定，空間廣闊;水風光一體化項目預期可以獲得高于普遙光伏電站的回 率水平，新能源賽道有助于公司實現良好的成長，以及平抑來水對公司業績造成的波動。

抽水蓄能成為解決新能源消納重要工具，有望成為水電公司擴展主業下一重點領域，儲能主要分為抽水萄能和電化學儲能，其中抽水蓄能由于建設成本低，經濟性更高在當前我國儲能市場上占據主要地位。費f山地為主，湖泊眾多，發展抽水蓄能具有資源優勢，開發空間廣闊.當前隨著貴州乃至全國新能源開發提速消納矛盾凸顯，各地抽水藍能建設有望加速，今年年初抽水藍能新電價機制發布后，抽水器能回報率得到有效保障，未來有望成為水電公司業務拓展重點，一方面抽水蓄能跟水電關聯性極強，存量的水電站有改造成抽水菌能的空間，公司水電業務有望依托軸蓄實現二次發展;另一方面抽水蓄能資源對于未來新能源項目資源獲取、消納至關重要，有望助力公司在新能源賽道繼續騰飛.

盈利預測與估值：我們上調公司21-23年歸母凈利潤分別為425，5.07和6.04億元(上前分別為4.06.5.03和5.7億元)，當前PE分別為15，12和10倍。過去幾年公司長期E中樞在10-13倍，本質是由于業績波動大以及缺乏成長性，通過切入新能源以及有望發展抽水蓄能，公司成長空間廣闊，新業務的發展也將進一步強化公司總體盈利的穩定性。作為區域清潔能源龍頭，公司現金流極其充沛(純新能源龍頭有補貼拖欠問題且新能源電站現金流不及水電)，未來有望實現中高速成長，參考行業情況，給予2022年20倍佳值水平，對應市值100億，較當前股價還有60%上行空間，繼塊給予"買入"評級

風險提示：來水波動，水光互補政策不確定性