本報告導讀：

煤價上漲疊加投資收益下降拖累業績;水風光攜手發力貢獻業績;雅中電站陸續投產，增厚公司業績。

投資要點：

投資建議：公司2021H1 營收192.89 億元，同比增長10.41%;歸母凈利23.37 億元，同比下降24.02%;2021Q2 營收100.95 億元，同比增長2.11%，歸母凈利11.17 億元，同比下降30.1%。考慮到2021 年煤價高漲公司業績承壓，下調2021 年，維持2022~2023 年EPS 至0.74/0.91/1.00 元(原2021 年為0.83 元)，給予公司 2021 年行業平均的 15 倍 PE，下調目標價至11.1 元，維持“增持”。

煤價上漲疊加投資收益下降拖累業績。公司2021H1 營業成本116.63 億元，同比上漲26.78%，煤價高漲致成本增幅高于收入增幅，上半年毛利同比減少6.45 億元，毛利率同比下降7.81 個百分點。公司火電子公司中國投欽州、云頂湄洲灣、國投津能凈利潤分別同比下降47.9%、73.5%、98.1%。此外，公司2021H1 投資收益同比減少8.0 億(-82.6%)，一是由于去年同期出售火電資產確認投資收益較高(5.4 億元)，二是上半年公司參股火電公司盈利下滑導致投資收益減少1.1 億元。

水風光攜手發力貢獻業績。上半年雅礱江來水偏枯，大朝山來水偏豐，公司2021H1 水電上網電量339.99 億千瓦時，同比下降9.50%;平均上網電價(含稅)0.276 元/千瓦時，同比大幅提高11.46%，主要受益于雅礱江水電電價超預期上漲15.17%，對沖電量下降影響。通過綠地建設和并購投資，公司風光裝機規模不斷提升，已達326.95 萬千瓦，占總裝機的10.24%，2021H1 風光合計上網電量33.63 億千瓦時，同比大幅增長55.26%。

雅中電站陸續投產，增厚公司業績。2021 年7 月楊房溝投產機組達75 萬千瓦，下半年兩河口首臺機組也將投產，隨著中游電站陸續投產以及兩河口對下游的補償效益顯現，預計雅礱江水電將明顯增厚公司業績。

風險因素：煤價超預期上漲、來水不達預期