2021/2022 年陸/海風電價補貼退出，風電行業進入平價時代。預計“十四五”期間年均新增裝機中樞較“十三五”提升44%至36GW，中長期看行業屬性將從周期轉向成長。短期看，2021 年陸風補貼退出帶來裝機波動，海風處于高景氣周期，海外裝機需求平穩，可從“含海量”的角度篩選穿越周期的阿爾法龍頭。

國內平價時代來臨，“十四五”期間裝機中樞有望達36GW。2021/2022 年陸/海風電價補貼退出，市場擔憂國內裝機量將出現大幅波動。我們認為本輪裝機景氣度高點與上輪2014-2015 年不同之處在于：1)發電成本持續降低，其中陸風已經能在部分地區平價，裝機向上動力從補貼平順換擋至收益率;2)特高壓網絡逐漸完善，消納向好，向下因素出清。行業屬性有望從周期性向成長性切換。考慮我國提出“3060”碳中和目標，我們測算“十四五”期間風電年均新增吊裝容量中樞為36GW，相比于“十二五”期間年均吊裝容量中樞提升44%。

海風格局持續優化，從0 到1 成長性突顯。裝機量上看，預計截至2020 年底海風累計并網約8.8GW，仍然剩余22.2 存量核準項目。預計“十四五”

期間國內海風累計/年均新增裝機量為23.5/4.7GW，約占全球35%，我國海風將進入快速發展期。格局上看，2019 年我國陸/海上風機吊裝份額CR3為60%/92%，海風技術門檻提升而集中度較陸風更高，未來國補退出面臨降本壓力，海風板塊將持續被動出清。度電成本方面，國內近十年海風LCOE降幅29%，而全球海風裝機第一的英國近十年海風LCOE 下降65%至平價，未來國內仍有降價空間。我們預計國內海風LCOE 還需下降30%才能實現平價，其中風機/BOP/運維/其他成本需下降35%/30%/20%/10%。

海外裝機穩中有升，格局集中，是國內供應鏈業績穩定器。IRENA 預測2021-2025 年海外年均新增裝機45.5GW，整體呈現穩中有升趨勢。其中海外陸風年均新增裝機維持在37GW 水平，海風新增裝機5 年CAGR 達45%，是海外風電裝機的主要增量。海外主機廠集中度高，2019 年海外主機廠陸/海風裝機CR3 分別為82%/99%，其供應商享受高訂單連續性。相比主機環節，國內零部件環節具備出口優勢，海外市占率持續提升。同時國內零部件廠商由于配套海外大兆瓦機型而享受比國內更高毛利率。綜上，海外市場量增利高，我們認為海外業務將成為國內零部件供應商的業績穩定器。

大型化利好產業鏈各環節龍頭，穿越周期成長看“含海量”。平價時代下，大型化是產業鏈趨勢，一方面強化技術壁壘，供給端被動出清;另一方面攤薄成本提升盈利能力，利好產業鏈各環節龍頭。國內搶裝周期下供應偏緊，供應鏈龍頭享受量價齊升。2021 年國內海風進入搶裝高峰，陸風裝機開始回落，海外新增裝機相對穩定。我們認為可以從“含海量”的角度選擇具備阿爾法屬性的供應鏈優質標的：1)海風業務比例高的，可以繼續享受國內搶裝帶來的量利齊升;2)海外業務比例高的，可以平抑國內陸風裝機波動;3)海風、海外業務兼有的。

風險因素：裝機量不及預期、風電LCOE 下降不及預期、原材料價格上漲、產能釋放不及預期等。

投資策略：看“含海量”篩選具有阿爾法屬性的供應鏈龍頭。重點推薦受益海風搶裝業績彈性最大的海纜龍頭東方電纜、三大主業處于向上周期的葉片龍頭中材科技，以及鑄件、機艙罩、塔筒環節的優質龍頭。同時推薦具備顯著低估值優勢和基本面改善預期的風機龍頭金風科技(A+H)。